宏源宏观2014年开局三个背离再审视

2013年以来宏观经济的三个背离,形成一个均衡。在中国经济下行的过程中出现三个背离。一是CPI和PPI走势的持续背离,二是货币供给和经济放缓的背离,三是人民币升值和经济下行的背离。从2014年开局一月份的数据来看,三个背离仍在持续,经济处于类滞胀或滞胀状态。

产能过剩和失业率稳定的背景下,CPI高于PPI成为常态。1月份CPI同比为2.5,高于市场预期2.3,PPI为-1.6,好于市场预期-1.7。我们认为,并不能以PPI产出品为CPI投入品,所以会出现PPI价格向CPI传导。CPI消费品和PPI工业品生产部门是竞争性的关系,而非上下游关系。消费品部门需求刚性,主要受供给约束,而工业品部门供给无限,主要受需求约束。现阶段消费品部门供给不足,而工业品部门需求不足的矛盾通过CPI和PPI物价裂口进行生产资源的结构调整。我们认为通胀不是简单的货币现象,更是收入分配过程,只能CPI代表通胀水平,因为生活必需品价格波动通过影响所有人,来完成收入再分配过程。以PPI表征经济增速,而CPI表征通胀,一个向下,一个向上,经济事实上是处于类滞胀或滞胀状态。

从货币供给来看,经济内生货币仍在扩张,流动性短期受央行公开市场操作的外生货币影响。1月新增贷款1.3万亿,社会融资总量2.58万亿创历史新高。M2增速为13.2%,M1增速陡降至1.2%。M1失速的可能原因是春节错位、企业活期转为定期或同业存款。而M1-M2代表的货币活化本是股指的同步指标,但是公布时间较晚,而成为滞后指标。由于货币内生,我们更关注库存周期以及公开市场操作的变化。

从人民币升值来看,即使在美联储逐步削减QE之际,人民币走势仍然符合萨缪尔森-巴拉萨效应下的“升值 通胀”组合。且1月份出口同比增速10.6%,进口同比增速10.1%,贸易顺差318亿美元,均超市场预期,也为汇率升值提供一定的支撑。1月份人民币在岸和离岸汇率差扩大,表明外汇占款仍在上升。

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